爱美之心人皆有之，不论是明星、网红还是普通人也好，人人都有追求美的权利。随着大众消费观念的改变及可支配水平的提升，医美开始逐渐深入人们的日常。

在医美界享誉“女人的茅台”的爱美客，于4月26日晚间发布了今年一季报。从财报核心数据看，期内营收、净利润都呈现爆发式增长，涨幅分别为227.52%、296.5%；毛利润涨幅略微下滑，但仍位居高位92.5%。

可见，爱美客这份超预期财报是一份漂亮的答卷，但市场表现却有点不尽人意。截止4月26日深交所收盘，爱美客股价微涨0.37%，报582元；次日收盘，股价微涨0.86%，报587.02元。

那么，在当今医美之风盛行的年代下，作为行业龙头的爱美客亮出一份不错成绩单下，为何市场反应却平平呢？是它核心产品支撑不起更高的估值吗？此外，在医美之争日益激烈的当下，华熙生物、昊海生科及爱美客“医美三剑客”中，谁能笑傲到最后呢？

爱美客春风得意：营收同比增两成、净利润增近三成

财报数据显示，爱美客2021年Q1营收约2.59亿元，同比增长227.52%；净利润约1.71亿元，同比增长296.5%；在现金流方面增势也可观，同期公司经营活动产生的现金流量净额为1.55 亿元，同比增加1.63 亿元。

公告称业绩增长主要因素在于，一方面来自于疫情对医疗美容消费的影响已经消除；另一方面来自公司产品力优势，以及与下游医疗美容机构、医生群体的深度合作运营。

具体来看，是爱美客嗨体、爱芙莱及宝尼达三大核心产品持续的释能。虽然本季报公司并未披露各产品营收情况，但有机构表示，经过前期培育，近年来嗨体度系列都维持高速增长，销量上从2019 年的68.8 万支增长至2020 年的约120+万支，再到今年Q1 预计约45-50 万支。此外，预计“爱芙莱”、“宝尼达”等产品也有不错表现。

再通过观测去年年报，去年爱美客业绩增长也主要来自于以主要嗨体系列，该产品去年实现营收4.47亿元，占总营收7.09亿元的超六成。当时有机构预计，作为爱美客独家热门产品的嗨体，预计2030年市场规模可达87.4亿元，对比2020年营收规模，仍有19倍的上升空间。

目前机构也认为，嗨体在不断释能，助力公司的业绩向好。东莞证券认为，爱美客的透明质酸钠类填充剂产品市场地位进一步提升，而嗨体作为国内唯一一款通过NMPA批准的针对性治疗颈纹的Ⅲ类医疗器械，也正成为明星爆款。

那么，看起来一片大好的爱美客，为何股价反应却似乎有点平呢？

在一季报中，其实透露出的一条重要消息是葛卫东退出了爱美客前十大流通股东，取而代之的是王萍成为爱美客第二大流通股东。而葛卫东撤出也并非个例，近期来爱美客遭到明星基金扎堆减持，包括刘格菘的广发小盘、胡昕炜的汇添富中盘价值等。

明星基金扎堆减持背后，或与公司估值“虚高”相关。在2月18日爱美客股价曾达到最高点1331元，市盈率近400后，紧接着是爱美客股价大幅走低、明星基金的大撤退，直至3月25日才有明显的拉升情况。

截图来自：富途牛牛

这或侧面透露出大股东是不看好公司的，不然怎么会出现减持其实是“出逃”的现象？那么，追根揭底是原因什么导致的呢？或也能从这份财报看出端倪。

产品结构优化、毛利率维持高位，但经得住市场推敲？

众所周知，爱美客享誉“女人的茅台”之称依仗的是堪称神话的毛利率。本季度毛利率也有一个很好的表现。财报数据，2021年Q1，公司实现毛利率92.5%，同比提升2.67pct；净利率63.9%，同比提升10.6pct。

毛利率维持高位，其实也主要受产品结构优化导致。公告称，高毛利率嗨体、熊猫针等产品销售占比的提升，为业绩及毛利率增长都带来了正向影响。

但是，毛利率位居高位就一定是好事吗？

首先不置可否，毛利率高表示爱美客的三款核心产品都是暴利产品，赚得多。观测其2019年披露数据，2019年，嗨体、爱芙莱和宝尼达售价分别为353元/支、311元/支、2547.5元/支，毛利率分别为93%、90%和98.7%。粗略估算，三款产品成本分别为25元/支、30元/支及32元/支。

但仅有暴力不行，还得有可持续性暴利的能力才符合公司长线发展的逻辑，即暴利的产品优质或能持续受到市场欢迎。

财报数据，2021年Q1，爱美客研发费用率9.0%，同比提升0.1pct，主要系公司研发投入大幅增加所致。可见，在研发上公司还是有一个好的投入状态。

但是观测爱美客的五大客户的销售额占比或可发现，其产品的波动性或较大、导致大客户的稳定性存疑。

财报数据，2021年Q1，五个主要客户销售额约38.27亿元，占比为14.67%；去年一季度，五个主要客户销售额约14.26亿元，占比18.02%。销售额增长近一倍以上，但占比却下降。

这或侧面透露出，产品是愈加暴利了，但客户也需要更多钱购买所以占比不高，而这对客户的稳定性或产生一定影响。

况且，往年来爱美客前五大客户名单变动十分频繁。根据往年招股书显示，2018年爱美客前五大客户换了三家，2019年又换了一家。虽然本季度未披露前五大客户名单，但通过上述产品价格波动的推测，或也可能导致大客户的变动。

而这背后原因或于营业成本的增长相关。财报数据，2021年Q1，爱美客营业成本约0.19亿元，同比增幅达到141.69%。而营业成本的增长进一步可能影响产品价格增长，因此导致前五大客户考虑到价格因素，转为其他家厂商采购产品。

此外值得注意的是，爱美客虽然毛利率高，但公司还有以下问题：（1）单一业务的困境，爱美客的三款核心产品都为玻尿酸系别产品，而若公司要想估值更高或是需要打造更多元化业务。（2）治理隐患问题，“黑医美”事件不断爆出，促使监管愈加趋严，而爱美客的医美耗材供应商下游客户又多为非公立医疗机构，所以不合规现象也突出。

以上种种方面上的问题，短期内或并未太大的影响到公司，但长期来讲维持高位毛利率的爱美客能否持续维持这项业绩还很难讲。不过，在核心产品们依旧处于红利期下，它还是能持续交出一份份满意成绩单的。

华熙生物直追、昊海生科掉队，爱美客如何稳固龙头地位？

根据华创证券预计，2019年中国医美市场规模超1500亿元，增速领先全球，但当前我国医美渗透率仍低于大部分发达国家，预计在渗透率持续提高下医美市场将保持高增，到2023年有望超3000亿元。

可见，医美行业风口正酣。也正因为潜力巨大，国内医美行业的竞争格外激烈，“玻尿酸三剑客”中的华熙生物与昊海生科由此对爱美客的攻势愈加猛烈。那么，爱美客能一直位居龙头地位吗？

通过今年一季度三家业绩表现上看，爱美客增速最猛但营收规模却比不过华熙生物、昊海生科，而净利润方面爱美客表现最佳。

财报显示，2021年Q1，爱美客营收达2.59亿元、同比增长227.52%；、华熙生物达7.8亿、同比增长111.1%；昊海生科达3.8亿、同比增149.1%。

同期净利润方面，爱美客达1.71亿元、同比增长296.5%；华熙生物达1.5亿，同比增长41.1%；昊海生科达9699.3万，上年同期为-2485.5万元，同比扭亏为盈。

其实，三家企业中只有爱美客主营业务是玻尿酸制品及相关医美产品；华熙生物业务更多元，从原料向医疗终端、化妆品以及食品应用延展，实现全产业链布局；昊海生科主要产品则包括医疗美容、眼科、创面护理及骨科等产品。

可见，华熙生物、昊海生科比爱美客的业务布局更广。然而，正因为爱美客专攻一条热门赛道，研制出了全球唯一一款专门拥有修复颈纹的复合注射材料“嗨体”，才使得其营收规模不高但净利润可以领先同行。

但是，业务更多元的华熙生物对爱美客是不小的威胁对象。据《松果财经》观测，近年来华熙生物业绩都维持了高速增长，在2017-2019三年时间里，其收入规模便增长了超过10个亿。

昊海生科则表现不佳，2020年全年其营收及扣非后净利润都呈现同比下滑趋势，虽然今年一季度业绩增长但也才扭转去年亏损状态。

综合业绩来看，爱美客凭借独家热门嗨体玻尿酸能处于前头位置，但华熙生物全产业链布局的想象力更佳说不准在未来有机会超越爱美客。

此外值得注意的是，大家共同面对的问题是，目前医美行业内国产医美品牌的市场占有率较低，虽然2021年本土品牌市场占有率有望达到30%，但依旧是以进口品牌占据市场的主导地位。

所以，大家共同该考虑如何打开更广的医美市场。况且随着竞争的加剧，三家价格战愈演愈烈，同时在“黑医美”事件频频爆出下，让监管对医美行业更加严格，大家未来日子都不好走。但这并不能阻碍三家争夺战。毕竟，这条赛道是如此暴利的一条赛道。

最后回归本次主角爱美客，本季度财报确实取得不错的成绩，核心业务不断释能，推动营收、净利润以及现金流的不断增长。为此东莞证券、中泰证券、天风研究等机构大多都维持在买入或持有评级，这体现出爱美客的影响力还是很好的，短期内它的行业龙头地位是稳固的。

本文作者：叶小安