前两年在“网红”经济带动下，烘焙赛道成为投资热点。各种现制烘焙面包店如雨后春笋，开遍了全国各地。不过流量来得快，去得也快，烘焙赛道发展回归理性，二级市场对烘焙的热情也就逐渐消退。

例如近日有“面包第一股”之称的桃李面包，股价跌破5元，创下上市以来新低，引发众多投资者的担忧。实际上，从去年三月起，桃李面包的股价便跌跌不久，市值缩水已超百亿。

二级市场的一路走低，其家族实控人不断减持，都在表明面包第一股的“失宠”。桃李面包不被资本市场看好，当然是因为没有交出一份靓丽的业绩单。毕竟在大举全国化战略之后，桃李面包的扩张虽然马不停蹄，但业绩却在原地踏步。

1

面包大王发展陷入瓶颈

可能在普通大众的思维里，在面包厂上班是一件非常幸福的事，每天都能闻见奶香和面粉发酵的味道。但在投资者眼里，面包并不是一门赚钱的好生意，因为它走的是重资产模式。想要面包越新鲜，投资的金额就越大。

不巧的是，桃李面包聚焦的主赛道是保质期4—15天的短保面包。这就意味着，桃李面包走的是一门“慢生意”。从1997年成立，到2015年上市，经过20多年的发展，桃李面包的业绩早已经陷入了增收不增利的怪圈。

2021—2023年，桃李面包的营收分别为63.35亿元、66.86亿元和67.59亿元，三年时间只增加了4.24亿元。归母净利润却从7.63亿元降至5.74亿元。营收增幅缓慢，盈利能力下降，这就是桃李面包近三年的真实写照，而这一情况到今年仍未改观。

2024年第一季度，营收14亿元，同比下滑5.15%。归母净利润1.15亿元，同比下降16.95%。“双降”的成绩单自然不被资本市场看好，那么桃李面包怎么就止步不前了呢？

受益于人口基数，我国面包糕点的市场规模仅次于美国，位居全球第二。从市场大环境来看，我国面包市场正处于增长期。目前现制和短保面包，因为新鲜健康的理念，受到了国人的喜爱。

但正因为如此，很多厂商都在聚焦这两大类赛道。例如食品巨头达利集团在2018年成立了短保面包品牌美焙辰。国货老品牌盼盼食品早在2016年就进军短保领域，推出了“领鲜”子品牌。

除了老牌企业，包括奈雪等茶饮品牌、三只松鼠等零食厂商都在加码短保赛道，可以说短保面包的市场争夺战早已经打响。尽管桃李面包在短保领域保持着绝对优势，市占率在30%以上，但毫无疑问赛道竞争加剧，其业绩很难再维持高速增长。

雪上加霜的是，近几年面粉、白糖、奶油和酵母等原材料价格不断上涨，也导致桃李面包的毛利率不断下降。2021—2023年其综合毛利率分别为26.3%、23.99%和22.79%。要知道，在2016—2019年期间，其毛利率均在36%以上。

从时间上看，2019年以后桃李面包在财务数据上“判若两人”，比较值得深思的是，也正是这一年创始人吴志刚卸任，其子吴学亮接管后，桃李面包业绩才萎靡不振。

市场的内卷，管理层的变动，或许都是桃李面包陷入瓶颈的原因。但毫无争议的是，作为短保赛道的第一名，桃李面包已经触及行业天花板。

2

扩产增能≠“满天下”

如果偏居东北一隅，桃李面包自然会是一家小而美的公司，独占东北市场，依然会活得很滋润。不过很显然桃李面包志不在此，而在“满天下”。事实上从2015年上市之后，桃李面包就开始从东北大本营不断南下，先后在武汉、合肥等地建厂。

桃李面包的战略意图很明显，大举扩张进一步填补市场空白，提升业绩。目前截至2023年底，其在全国已经有22个生产基地投入使用，还有5个基地处于建设之中。相比2019年的18家，多出9个基地。别看这个数字很小，但不要忘了其经营模式为重资产。

由于短保面包的特性，必须在当地建设中央工厂和运输物流，这些都是需要大量的启动资金。换句话说，桃李面包的扩产增能有可能会令其业绩上涨，但也会拖累其现金流。

自上市以来，桃李面包多次募集资金用于基地建设。从2018年起至今，桃李面包的现金及现金等价物净增加额均为负数，也就是说其投入金额远超营收金额，投入产出还没有实现回报。截至2023年底其货币资金为1.74亿元，相较2018年少了近12.5亿元。

然而激进的扩张并没有让其营收大幅上涨。可以理解为工厂基地需要一个产能释放期，但真的是如此吗？时至今日，桃李面包的南下效果并不显著，尤其是长江以南地区，桃李面包仍未打开市场。2023年其华中、西南、华南三地的营收之和为14.26亿元，尚不及华北一地营收。

翻看2023年财报，桃李面包的上海、合肥、河南、福州、厦门、东莞、浙江、泉州等子公司的净利润都是亏损状态。不难发现，这些子公司都身处南方。按理来说，南方省份经济发达，对短保面包的接受度更高，但市场效果恰恰相反。这是因为身处北方的桃李面包并不了解南方的烘焙和饮食市场。

首先，面包的饮食场景主要是早餐。北方早餐相对南方品种较少，除了传统油条面点，一个面包和一袋奶往往是北方小伙伴的首要选择。而广东、浙江等省份盛行早茶文化，早点种类繁多，更何况桃李面包在南方市场并未打开知名度。

其次，在以上亏损的公司中，主要集中在两个地域，一是安徽和河南，另一个是福建。前者都是国内的产粮大省，面粉业非常发达，造就了舍里、阡陌等一批烘焙企业。后者更是不用多说，盼盼、达利园、比比赞的总部都在福建。所以桃李面包的扩张还要面对强敌的竞争。

3

稳质量和拓渠道才是重中之重

在今年6月召开的2023年业绩说明会上，桃李面包表示已经初步完成全国化布局。那么是否意味着，其未来在业绩上会进入爆发期呢？答案可能并非如此。作为快销食品企业，产能确实重要，但更关键的是产品和渠道。

即使产能再强，桃李面包没有得到消费者的喜爱，没有渠道的加持也无济于事。更何况，在扩厂增能之下，桃李面包在消费市场的口碑已经大不如从前。

首先就是价格越来越贵，已经遭到了很多消费者的吐槽。随着前些年烘焙赛道的火热，现制面包的价格水涨船高。主打短保的桃李面包却受到消费者的欢迎，原因很简单，在口感上不输现制面包，更重要的是价格合理。

然而从2022年开始，桃李面包针对不同地区开始陆续涨价，涨幅在6%左右，就连降级边角料产品也从10元一袋涨至15元。涨价的原因除了成本上升之外，无非就是提升业绩。但涨价这一行为却并未得到消费者的理解，反倒成为销量的拦路虎。

其次，在扩张之下，桃李面包的质量没有得到保障。在去年初，有消费者发视频称在桃李面包中吃出美工刀片，令人震惊。尽管桃李面包发表声明，称生产过程中排除金属刀片的可能性，并报警处理，但其在消费者心中形象已然大跌。

事实上，近些年桃李面包在产品质量的把控上并不好。在黑猫投诉平台关于桃李面包吃出异物、发霉的投诉不在少数。当然这些都属于少数案例，但此类事情的发生无疑为其敲响了食品安全的警钟。

除了产品方面，桃李面包想要发展壮大，还需要在渠道上转型。目前桃李面包虽然在全国各地建立了31万多个零售终端，但是其主要渠道依旧是以传统的KA卖场为主。尤其是在东北市场，超市大卖场是其主要的营收来源。

近些年在下沉战略之下，桃李面包更加侧重便利店和夫妻店的开拓。当然桃李面包也发展了社区团购、美团、京东等线上渠道，但目前为止其并未透露线上具体营收，这也侧面反映出其线上渠道的开拓仍处在摸索阶段。

在新消费时代下，线上渠道的重要性不言而喻。例如国产薯片品牌噜咪啦借助哔哩哔哩实现销量暴涨，卫龙饼干也借助抖音直播火爆出圈，桃李面包在新营销和新渠道上还差些功夫。

4

结语

桃李面包的现状，其实正是现在大多数重资产企业的困境。想提升市占率，抢占市场就必须扩产增能。频繁落子，必然会导致其业绩不及预期。如今桃李面包全国化初步成型，何时花开结果还有待市场验证。

如果说扩产是第一步，那么未来如何针对不同市场和渠道做出细化是桃李面包必须迈出的第二步。在产品创新上，桃李面包一直走在行业前列，但是想要把第二步迈稳，保障质量才是其快速发展的基石。